CORE IDEA
核心观点
资金面部分，目前央行对资金面偏向于“呵护但无意过度宽松”，关注统计期内MLF续作前后央行是否启动降准操作，14天资金未投放对应降准概率还是偏高，财政支出对资金面亦有利好，对应即使跨年对资金有扰动，但最终可能影响有限；
存单部分，近期银行存单额度调整和年末理财回表或对存单需求有一定扰动，但基于资金和债券比价逻辑，存单收益率整体后期仍偏向于震荡下行。
作者：汪梦涵
全文：3157字 | 8分钟阅读
一、周度资金行情复盘
核心观点：央行呵护但无意资金面过度宽松，资金价格波动加大。
过去一周（2024年12月16日-2024年12月20日，下同），核心有如下几个关注点：
（1）周一MLF到期但央行整体回笼，叠加税期因素，对应即使买卖国债强度增加，但在我们已经提示较久的大行融出能力“短期资金中性”的背景下，大行融出能力仍旧下滑，资金面收敛明显，因此周二周三央行7天逆回购加量，对应期间的资金面先后是在尾盘转松以及午盘开始转松，验证了我们之前一直提示的“银行系资金短期中性偏紧”和“央行呵护资金面”的判断，但随着资金面转松，央行周四和周五出现净投放降量以及净回笼特征，也展现了央行“无意让资金面过度宽松，整体合理均衡”的诉求；
（2）价格方面：近期财政支出速度的不确定性叠加大行短期资金中性、大行在债牛环境中存在加仓债券的诉求，带动大行短期资金本身偏中性，DR和R资金价格和央行7天资金投放之间联动明确，因此两大资金近期价格波动相对较大；
（3）结构上：①大行融出能力整体和“央行投放、财政支出、债券加仓、税期”等因素相关；②城商行整体资金或一般，为预备年末资金开始减少融出，农商行债市调整加仓债券带动资金融出减少；③货基核心在资金紧时融出资金，资金转松时配置资产，理财核心是加仓，带动资金融出下降；④其他核心非银部分，不同时间区间表现不一，具体来看，除了“周二非银或涉及价格过高，以及周三债市调整带动债市有点状赎回” 等原因导致非银降低资金融入，其他时刻均偏向于资金融入增加。
二、周度存单行情复盘
核心观点：银行系存单净融资明显降量，二级存单价格整体偏震荡。
过去一周，存单部分，有如下几点值得关注:
（1）一级市场中，银行整体存单发行量和净融资量均回落，其中发行回落主要集中在非国有行，但所有银行净融资量均有回落，结合发行情况，或对应当前银行系中长期资金也处于中性水平；
（2）统计期内多家银行公布存单额度抬升信息，其中不同于历史存单额度更多集中在股份行和小行，本次中行和建行存单额度抬升引发市场关注，其中本质原因是两家银行存单额度在年内所剩无几，年内或存在结构性负债压力（可能来自于非银活期存款整改等缘故）；
（3）二级市场中，以周三资金面转松作为分水岭，周三之前曲线核心呈现熊平变换，1M-3M上行为主，买盘核心以配置盘为主，但1.66%附近有明显配置盘和交易盘进入，周三之后，资金面转松，核心买盘均以货基为主，结合1M-3M存单均有一定的收益率下行以及货基近期的资金融出情况，预计货基核心买入短久期存单追涨，但1年期存单短期仍偏向于震荡。
三、周度流动性和存单展望
未来一周（2024年12月23日-2024年12月27日，下同），资金面和存单关注因素有：
1、资金面展望：目前央行对资金面偏向于“呵护但无意过度宽松”，关注统计期内MLF续作前后央行是否启动降准操作，14天资金未投放对应降准概率还是偏高，财政支出对资金面亦有利好，对应即使跨年对资金有扰动，但最终可能影响有限。
（1）偏多的因素有：
目前央行对资金面态度偏向于呵护，14天资金未投放或映射有更低成本资金补入；
央行或在统计期内进行降准操作；
政府债净缴款-1,398.25亿（前值270.45亿），环比下降明显，且本周或有大批量财政支出加速；
MLF续作补充中长期资金；
近期债市大涨，带动广义基金净值表现较好，非银体系资金或比想象中宽松；
（2）偏空的因素有：
逆回购到期16783亿，整体偏高；
目前汇率贬值压力反复，对资金利率或形成制约；
目前央行对资金面态度偏向于呵护而非过度宽松，债市大涨或对其操作形成制约；
统计期资金跨年，银行系融出诉求或下降，资金易产生波动。
2、存单展望：近期银行存单额度调整和年末理财回表或对存单需求有一定扰动，但基于资金和债券比价逻辑，存单收益率整体后期仍偏向于震荡下行。
（1）偏多的因素有：
若是触发降准，资金利率或仍有下台阶可能，对应存单基于资金视角仍有下行空间；
存单相较于债券比价性价比仍高，对应基于债券比价逻辑，存单价格也有下行空间；
近期汇率贬值压力加大，掉期点增加带动外资购买存单诉求抬升；
近期货基和理财规模处于加速修复中，申购端持续涌入资金，同时同业活期存款利率压降利好货基和现管理财对存单需求；
政府债发行下降，银行存单补充中长期负债诉求或下降。
（2）偏空的因素有：
未来一周到期量7,026.80亿元（前值7,118.90亿元），到期压力减弱，但是仍偏高，且近期银行调升存单额度，年内存单供给或有一定扰动；
债牛环境若遇到外力终结，则债市回调或带动存单也有一定回调压力；
季末理财和货基存在一定银行回表压力，对存单配置诉求或下降。
四、风险提示
统计期内货币政策操作思路发生转变，进而导致对流动性展望出现误判；
外汇占款、信贷投放等其他流动性关键变量发生超预期变动，导致流动性大幅宽松或收敛；
统计期内政府债融资与原计划不符，导致政府债数据未及时更新；
统计期内同业存单净融资超预期，进而导致同业存单收益率超预期上行或下行。
END
本研究报告根据2024年12月22日已公开发布的《央行的态度：合理均衡》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。
分析师
汪梦涵 S1230523080003>
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