【特约大V】龚成：传统科技巨头微软，乘AI再突破？

Microsoft Corp. 【股价图】股票代号︰MSFT市盈率：37倍业务类别︰科技行政总裁︰Satya Nadella 主要股东︰Vanguard Group Inc（8.99%） 集团网址︰https://www.microsoft.com/5年业绩 ︰2020／2021／2022／2023／2024收益（亿美元）︰1430／1681／1983／2119／2451毛利（亿美元）︰969 ／1159／1356／1461／1710盈利（亿美元）︰443 ／613 ／727 ／724 ／881每股盈利（美元）︰5.82／8.12／9.70／9.72／11.9ROE︰40.14／47.08／47.15／38.8／37.1（6月30日为结算日）--企业简介-- 微软公司（Microsoft，MSFT） 成立于1975年，集团初期透过MS-DOS和Windows系统，开始创立起品牌的地位。随着时间的推移，Microsoft逐步开拓展其他业务，至今已经成为一家覆盖软体、硬体、云端服务、人工智能及游戏等多个领域的科技企业。【图1】 --主要业务资料集团现时拥有Window、Office, Azure、LinkedIn、智能云等强大的生态圈，奠定了全球科技巨头的地位。随着科技不断变迁，人工智能（AI）领域快速发展，成为各大科企和投资者最关注的话题。作为科技巨头的微软，藉着OpenAI这个重要助力，成功打入AI领域。未来，集团业务发展、投资潜力、以及AI趋势对其带来的影响，会在下面进一步跟大家解释。--业务基本资料--【图2】--3大业务收入占比和简介集团现时收入来源主要分为三个部分︰1） 生产力及商业流程 （Productivity and Business Processes）> 主要包括Office365、Microsoft365、LinkedIn以及Dynamics365等服务，这些产品在全球商用和个人用户中，拥有很高市占度的基础。2） 智能云 （Intelligent Cloud）> Azure是Microsoft的核心云端服务平台，在全球云服务市场中仅次于Amazon Web Services（AWS）。受惠于各类企业数字转型和AI发展需求，会是一个较具潜力的部分。3） 更多个人运算部门 （More Personal Computing） > 这一部门涵盖了Windows操作系统、Surface设备、Xbox游戏业务和广告业务。这些产品和服务不单拥有稳定的客户群体，还为公司带来了可观的收入。--业务收入细目--收入方面，以往主要来自产品销售。2017财年计，产品占总收入近6成半。但近年以由产品导向，转移至服务导向。服务类占收入比持续上升，2024财年已上升至总收入7成以上。【图3】--3大业务收入占比3大业务当中，智能云业务是收入主力，占总收入4成以上。受惠于企业近年加快数字化和AI发展，令到该部分占收入比重持续增长。而整个集团行多元化产品/服务路线，覆盖软硬体、云服务、AI、游戏、广告等多个范畴。这使其能够有效分散风险，减轻市场波动的影响。【图4】--集团毛利率和纯利率回顾集团过去多年毛利率和纯利率，会发现表现相当稳定，一直有稳步向上的趋势。毛利率长期接近70%，而纯利率高达35%，是一个理想的水平。--智能云（Intelligent Cloud）业务--2024财年计︰智能云业务占总收入4成以上，经营利润占全集团4成半。业务包括Azure云端平台、Windows Server、SQL Server、GitHub开发者平台，以及企业服务（包括咨询、技术整合和管理服务）。随着数字化转型，云端计算市场正在高速发展。Microsoft Azure是全球第二大云端平台，过去增长势头强劲。愈来愈多企业将它们的基础设施转移到云端，这对于Microsoft来说是一个巨大的商机。其次，AI和机器学习将会是大势所趋。Microsoft于AI领域中投入大量资源，利用Azure AI为企业们提供不同的AI解决方案，以提升客户的经营效率和开发能力。而OpenAI这家AI领头企业，2019年就跟Microsoft签定独家云端供应商合约，由Microsoft Azure提供人工智能模型训练的计算力，令该部分业务需求量更有保证。【图5】--三大业务财务数据从财务数据当中可以见到，2023至24财年无论是收入和盈利的占比和增长力，都主要来自智能云业务部分，可见其重要性。【图6】--智能云财务数据而且，云业务赚钱能力方面都不弱，毛利率一般都有7成以上，高于集团平均值。经营利润率方面，一般都达到4成以上。排在第一位的Amazon（AMZN），其AWS业务经营利润率只有不足30%。而Google（GOOG）云业务更是去到近年先开始转亏为盈，可见集团云业务的盈利能力是相当理想。不过，云端业务长线会面对强大竞争。虽然集团贵为全球第二大的云端平台，但前后夹击的对手Amazon（第一）和Google（第三），都是极具实力。行内主要科企依然很进取地进行研发投入，每年开支达总收入的12%至15%。所以，未来市占排位会否出现变化，还是未知之数。智能云这个部分虽然有潜力，但同时不确定性都较高，或会对股价造成波动。--生产力及商业流程 （Productivity and Business Processes）业务--除了最具增长潜力的智能云业务外，成就集团利润稳步上升，一众传统业务可以说是功不可没。2024财年计︰生产力及商业流程部门，现时占总收入逾3成，经营利润占全集团近4成。[主要产品]1） Microsoft365：Microsoft最著名的工具套件，当中包括Office应用（如Word、Excel、PowerPoint）、云端储存（OneDrive）以及企业级通讯工具（Outlook、Teams）。Microsoft 365已成为全球企业和个人用户的常备配件。在疫情期间，远程办公和混合办公模式推动之下，使用率大幅提升。2） LinkedIn：Microsoft于2016年收购的职业社交平台，现已成为集团其中一个增长动力。LinkedIn不单是求职者和招聘者的重要平台，更能从其广告业务、LinkedIn Learning（线上学习平台）和Premium会员服务产生稳定收入。3） Dynamics365：Microsoft的企业资源计划（ERP）和客户关系管理（CRM）解决方案。Dynamics365整合了AI和数据分析工具，帮助企业提升其经营和业务决策效率。由于这部分是一些相对传统性业务，已具有一定市占比例，故预期未来增长力不会太高。但值得留意，是AI技术（Copilot）的出现，令原来的业务工具得以升级，有机会长线创造出第二次成长曲线。不过，AI技术协作尚在起始阶段，投资者可以进一步观察未来发展状况，再作判断。--更多个人运算部门 （More Personal Computing）业务--2024财年计︰更多个人运算部门，现时占总收入2成半，但占集团经营利润只有不足2成。业务范畴主要包括长年占据主导地位的Windows操作系统、Surface设备（如Notebook、平板电脑等）、Xbox游戏和广告业务。客户对Window的忠诚度很高，不过同时因市占已处于高水平，故预期未来增长力不会明显。而Surface设备业务，受制于大环境经济疲弱，预计短期表现会较一般。这个部门最大潜力相信是游戏部分。因为集团完成动视暴雪（Activision Blizzard）收购后，游戏业务规模将大幅提升。除了获得一系列知名IP话语权之外，同时都打开了手游市场，Microsoft也同时晋身为全球游戏界巨头之一。不过，始终游戏部分需要时间，才可以验证出其真正效益。不过，算是一个值得进一步跟进其发展的地方。--AI业务发展--至于近年最多投资者关注的AI发展，集团于AI芯片上都进行了资源投入。自行研发的Athena芯片，主要应用于Azure云端平台和数据中心，以提升AI服务的性能和成本效益。跟Google的Tensor Processing Unit和Amazon的Trainium类似，主要功能都是加速AI工作负载能力。随着AI应用竞争日渐激烈，专用AI加速器芯片将成为各巨头提升效能、优化成本和提高差异性的重要方针。同时，也可以帮助集团减少对第三方芯片供应商（主要是指英伟达NVDA）的依赖，避免议价能力受损。Microsoft作为OpenAI最大股东之一，Microsoft和OpenAI于AI领域的合作，不单加强了技术和市场地位，还促进了AI领域的创新和应用。大型语言模型部署到Azure AI平台，为全球企业提供了一个高效能的AI服务组合，有助于企业客户进行AI应用部署。这些新的AI服务，有助于吸引更多商用客户，令到Azure成为市场上竞争力最强的云端AI平台之一。其次，集团将OpenAI的技术应用于多个产品上，包括Microsoft 365（如Word和Excel中的AI功能）、Dynamics365和Power Platform等。AI能够从智能写作助手，以至到自动化数据分析，全面优化现有产品功能效益，从而大幅提高用家的体验。这类变化，虽然不会即时对集团盈利有很大帮助。但长线会是一种助燃济，有机会为集团创造新的成长曲线，所以是值得大家留意。不过，纵使OpenAI出现，能够帮集团全面升级。但以往OpenAI存在不少自身营运上的问题，主要是一些应用AI的价值观和安全性风险。这类因素有机会造成法律和公关风险，或会影响到企业品牌声誉，甚至AI业务发展。未来具体AI会对集团产生什么变化，长线如何提高收入和盈利化，集团管理层暂时未给予一个明确时间表和方向，所以我预期中短线AI不会对集团收益有明显的帮助。唯一肯定就是AI技术对盈利能力的影响，并不是坊间好多人眼中的高度乐观，这一点投资者要注意。--总结重点--总括而言，Microsoft这间综合科技企业，无论在品牌、技术、市占等都具有相当优势。整个业务由一些较稳健的传统业务支持（如Window, Office等），再配以一些具潜力的业务（如Azure, AI技术优化现有产品等），令到其保持着一个稳中求胜的姿态，一直股价稳步向上发展。Office365和Dynamics365算是其业务流程的核心产品，软体订阅服务的收入，加大了集团收入的稳定性。LinkedIn拥有庞大的用户群体，通过招聘服务、广告和学习平台等产生收入，同样为集团经常性收益提供助力。至于更多个人运算部分，尽管市场的增长可能放缓，Windows仍然是全球最高市占的操作系统，在市场上拥有强大的客户基础。所以，Windows仍然是集团重要的收入来源（2024财年，占总收入近1成）之一。预期未来这个部分收入增长放缓，但不会是大跌，整体商用需求，相信可以保持持续性发展。而智能云和游戏部分，会是属于集团较有潜力的部分。Azure是集团云端市场的核心业务，是全球增长最快的云服务平台之一（现时全球市占第二）。全球企业都加快云端部署，令Azure市场份额和收入持续上升。另外，多样化的云端解决方案，通过AI技术的整合后，优化了服务效益，提高了集团在行内的竞争力。Xbox平台和游戏业务，随着动视暴雪收购完成，进一步增强了集团在全球游戏市场的影响力。同时打开了手游市场，令业务潜力度有所提升。--投资策略：值得长线持有--Microsoft有一定质素，是极少数，多年来都在全球市值前排位置的企业。因为过去几十年间，经济模式不断改变，但这企业仍是处一个有优势的地位。虽然已有一定的规模，但营业额每年仍有增长，投资价值绝对有。管理层近年表示，正在创建由人工智能提供支持的平台和工具，以提供更好、更快、更有效的解决方案，以支援小型和大型企业的竞争力，并通过向个人和企业提供广泛的基于云端的解决方案。可见，这企业虽然规模很大，但绝对不是一间无增长力的企业，凭着当中的优势与技术，利用人工智能的行业发展，带动企业业务更进一步。而近年大热的ChatGPT公司OpenAI，Microsoft是主要的金主。现时会将Microsoft定义为平稳增长股，未来会否有突破性增长力，主要视乎AI跟现有产品协作成效、云服务和游戏业务的发展。暂时Azure需求是正面，但AI应用部分以往市场睇法都是高度乐观，但市场渐渐发现要AI全面盈利化（因为盈利增幅，未知何时能抵销高资本开支和拆旧的负面影响），并不是预期般简单，需要时间可能会比预期的漫长。所以，大家不宜因为有业务有AI加持，就对未来盈利增长，出现过份乐观的看法。总括而言，企业拥有一定的优势与技术。虽然行业不断变化，但企业仍能保持优势，相信长远发展仍正面，优质度无问题。唯一担心的只是估值，因为现水平估值不平。就算有业绩支持，以37倍市盈率计的话，依然算是一个合理区顶，甚至少少贵的水平。现时市盈率虽然高，但以质素及仍有增长力的角度，又未算好贵。如果能控制注码，都可以小注投资，或月供收货，买入后长线。如果本身有货的投资者，可以长线持有。如果投资者未能掌握估值，建议用月供或分注模式，去慢慢储货，平衡价格波动风险。由于企业长远有发展，管理层多年来都善于以前瞻性眼光开发新业务，因此投资者宜长线持有，耐心等企业成长。（本人为证券业持牌人士，未持有上述股票。上述文章只是企业分析，并不构成任何投资邀约，投资者在投资前，请自行花时间研究企业，才决定是否适合自己。）

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