福寿园国际集团有限公司FU SHOU YUAN INTERNATIONAL GROUP LIMITED股票代号：1448市盈率：10倍预测市盈率：11.5倍每股盈利：0.40市值：$90亿业务类别：殡葬服务集团主席：白晓江主要股东：主要股东：Perfect Score Group Limited（20.8%）5年业绩年度：2019／2020／2021／2022／2023收益（亿人民币）：18.5／18.9／23.3／21.7／26.3盈利（亿人民币）：5.79／6.20／7.20／6.59／7.91每股盈利（港元）：0.28／0.33／0.39／0.33／0.40每股股息（港元）：0.08／0.09／0.11／0.13／0.39纯利率：31.3／32.8／30.9／30.3／30.1ROE：15.3／14.4／15.0／12.5／13.9--企业简介-- 
【图1】--集团提供业务分类福寿园国际集团（福寿园）主要在中国从事殡葬及相关业务，主要可分为三个畴范︰(i)墓地销售与服务：出售墓地及提供墓园维护服务。(ii)殡仪服务：灵堂布置及安葬的方案以及安排及举行殡仪仪式。(iii)其他︰包括提供景观美化及墓园设计及建造服务；及火化机的生产及销售以及相关维修服务。以收益及地理覆盖范围计算，福寿园是中国最大的殡葬服务商。福寿园是首批进入中国殡葬服务业的私营企业，以企业化经营殡葬业务，主要针对较为高端的市场，并有一定的品牌。虽然2022年业受疫情影响，令营业额及盈利都出现下跌，但到了2023年这情况已明显改善，2023年中期业绩，营业额比上年同期上升7成至15.2亿，盈利比上年同期增长近8成达到4.6亿，都是理想的数据。--中国殡葬业龙头--福寿园在中国有相当的规模，以收益及占地计是中国的行业领导。由于中国的殡葬业绝大部分都是小型模式去经营。因此大型的殡葬企业很少，而这类较大及以企业化经营的殡葬企业，都存有一些优势。福寿园业务已进入十九个省、自治区、直辖市的四十余座城市。按营业额贡献计，上海是最多的地区，长期占去总收入4至5成。
【图2】--按区域划分的收入比例中国的殡葬行业处于高度分散状态，以企业模式经营的很少，一般都只在当区经营，能在多个城市经营的企业是相当少。在2013年福寿园上市时，只有8个城市经营，墓园数目6个，现时已在逾40多个城市经营，墓园数目有数十个，不少是近年进行不断收购而获取，可见福寿园利用企业化经营成功，不断扩属业务。--业务模式--福寿园以类似一条龙的模式去运作，先提供殡仪服务，同时会销售墓地，然后再提供墓园维护服务，当中会同时并存，而其中最赚钱的就是墓地销售，业务不止赚钱能力高，同时亦是福寿园的主要收入来源。
【图3】--按分部划分收入比例因此，福寿园的核心部分，其实是建立墓园以出售墓地。福寿园会购买土地，自行兴建整个墓园，又或透过并购同业或买墓园等方法，从而建成属于福寿园的墓园，然后再向客户进行分销墓地，之后再提供墓园维护服务。当中的墓园定位高端，无论在景观、位置及设计上都有一定的要求，而所出售的墓地，则会给客户较多的选择，以及客户能参与部分设计，给客户较为个人化的服务。由于服务高端，因此价格是大众市场的一倍以上，跟据近几年的资料，福寿园的墓穴价格每年都会向上调整，而且加价幅度不少。现时的平均售价，每座为10万元人民币以上。--品牌与优势--殡葬业是较为特别的行业，一般人平日不会主动接触这产品及资讯，而顾客会倾向选择身边人所熟知的殡葬服务商。虽然部分殡葬服务商在网上进行宣传，但大部人仍是透过熟人或医院推荐而获得的。在这个行业背景下，就会出现一个情况，新加入者试图建立知名度及网络，其实并不容易，就算投放资源要成功打进市场，也不是容易及短时间做到的事。因此，有一定规模、网络、市场、品牌的福寿园，就能在当中保持地位及优势。--市场限制的护城河--中国的殡葬服务业仍然是高度监管行业，提供殡葬服务仍由政府主导，虽然墓园业务已经商业化，但新竞争者进入行业时，政府审批及注册程序较之前的复杂得多，而这正正是现有企业的护城河，令现有企业的市场得以保障。另外，土地供应有限，加上对墓地需求不断增加，加剧了墓价的上升，由于土地资源有限及分配至墓园的土地稀缺等因素，新入行公司难以参与殡葬业务，若要在一二线城市取得大面积的土地就更难。中国的殡葬业很分散，其中大部分的规模都较小，缺乏品牌及知名度，市场上有规模及品牌的殡仪企业不多。由于较多并非以企业化模式去经营，因此质素参次，所以对于针对高端市场的福寿园，市场本身已有一定程度的保护。而福寿园是中国殡葬的领导。--福寿园的机遇--福寿园不止拥有规模及品牌，而且有一定的赚钱能力。从营业数据中可见，福寿园的营业额保持上升，盈利亦同样处持续增长，情况理想。福寿园的纯利率，多年来都能处于约30%水平，这是一个很高的纯利率，只有很少行业有这水平的纯利率。反映殡仪业本身已是一个赚钱的行业，而在当中拥品牌及质素的福寿园，就更加赚钱了，可见福寿园本身已处于高回报中，企业有相当的质素。加上这企业负债不多，财务稳健，加上现金流强劲，都反映企业的质素。
【图4】--褔寿园其中一个墓园景观图
【图5】--褔寿园墓园内不同园区由于中国的城镇化发展，以及人民的知识及富裕程度不断提高，殡葬业正处于增长期，而福寿园的角色有点像行业的整合者，这将不断增加市场占有率。2013年福寿园上市集资，大部分资金都会用作发展新墓园之用，购买土地及并购同业是主要的方法，目的是加大版图。近几年，的确见到福寿园积极收购同业资产，令业务扩展。例如近年在重庆市、江苏省常州购买土地，通过收购洛阳仙鹤陵园80%股权而收购一幅地，又通过收购广西华祖园60%股权而收购的一幅土地。福寿园最大的收入来源是出售墓地，近年不断透过购买及收购等方式，增加拥有的墓地面积，现时的总可出售面积已超过220万平方米，而现时每年出售墓地的面积约3万至5万平方米，可见持有相当的土地储备，足够提供住后多年营运之用。同时，福寿园出售墓地的收入每年超过10亿，凭上述数据，已能推算到这些土地储备背后的价值相当大。--前景与风险--这企业虽然质素，有发展力，但有几个风险不得不注意。首先，殡葬业较为独特，虽然企业处甚为赚钱的状况，但当企业出现某些问题时，外人难以发现，投资者未必能完全掌握当中的情况。简单来说，就是行业存有一些投资者难以发现的风险。另外，中国政府近年推广较为环保的殡葬方法，对土葬长远发展可能有影响，但由于福寿园产品处高端位置，影响相对较少。说到尾，人始终要死，需求始终存在，而不少中国人的思想，仍是想土葬，如果政府限制供应，反而令价格上升，对定位高端的福寿园，可能有利。而褔寿园行高端路线，环保殡葬对这企业影响较少。当然，福寿园都明白政府政策因素，近年都有强化火葬业务，例如其中的环保火化机取得国家发明专利，并向一家国营殡仪馆开始提供环保火化机，管理层亦表示会加强开发相关业务，因此，大环境可说是有危有机。--监管风险--行业的另一风险是政策风险，政府知道行业的透明度低，企业处于高毛利状态，想加强对价格的规管。这对行业的确有影响，因为当中的高毛利优势，好好赚的情况，有可能减弱。由于福寿园属高档次，影响相对较少，因为政府较想规管的对象，必然是较影响大众的类别，另外，福寿园本身已经是企业化经营，产品本身的透明度高。因此，政策会对整个行业有影响，而对福寿园的影响，虽然有，但不是很大，企业优质度只是少少影响，企业估值上会略为调低。另外，近年中国政府对多个行业加强监管，殡葬业对民生有一定的影响，加上本身是甚为好赚的行业。因此，的确有进一步对行业加强监管的风险。加上这企业在大量累积土地，现时已拥有超过280万平米的土地，过往以不断收地的模式去增长，如果政府推一些政策针对这类企业的政策，例如限制收地，都会对这企业造成不利影响，投资者要明白相关风险。这股过往的市盈率约30倍，近年就算盈利不断增加，但市盈率的估值反而调整至10倍-20倍。其中一个原因，就是市场都会担心潜在的监管风险，令这股的估值减少。--近年发展情况--福寿园近年因为中国经济、疫情等因素影响，令业务增长减慢，不过在最新的财务数据，情况已经好转，长远来说，企业仍是有质素的，不过有些因素反而要留意。首先，管理层近年更新股息政策的方向，目标会增派息率至不低于35%，将慢慢升至逾60%。该集团指，上市多年来，营业收入年均复合增长率18%以上，新并入项目已见成效，整体盈利能力良好，现金流水平稳健，认为应采用多种融资手段以提升资金使用效率。相信这政策，反映两个情况︰第一，企业的业务稳定，不同经营环境都有一定的赚钱能力，预期现金流强，因此派息将稳定。第二，由于中国监管等风险、以及企业已发展到一定地步，令企业之后的发展力可能略减，管理层过往不断利用资金收购同业及土地，但现时政策略有调整，资金慢慢将增加派息，反映企业增长力略减。将会由水桶1，转为水桶1-2。质素仍在，但增长力略减。--科技转型--
【图6】--数字化纪念服务集团过往主力集中墓地和相关维护生意，但近年中央政策偏向希望业界发展简约化、绿色化、数码化的殡葬服务。集团作为行业龙头，也因应中央政策和市场需求变化，而作出调整。集团从以往较专注于传统文化传承，到现在走在行业最前，提供生前契约、线上纪念，以至AI跟生前先人交流等服务。甚至开发了安宁疗护、哀伤辅导等多种专业前期支持服务。长线目标是希望从“1.0墓园”到“2.0人文纪念公园”，再到“3.0生命公园”，最后成为真正服务于精神传承的“4.0科技文化企业”。这种调整，除了可以更加切合市场和政策需要。同时，令集团业务更多元化。在同质性很高的殡葬服务中，走出更大的独特性，从而提高竞争力。--投资策略--综合来说，福寿园为中国最大的殡葬企业，有一定的规模，而针对的是高端市场，服务有一定的质素，拥品牌及知名度，有相当的赚钱能力，财务稳健负债少，因此企业本质不错。加上新竞争者要入行不易，因此对原有企业有利，故福寿园是优质的企业。不过，由于有上述所讲的风险因素，特别是潜在的监管，这因素最难预计，故投资策略上不宜太大注。企业估值方面，这企业过往合理市盈率在20倍-30倍，但由于潜在监管风险，以及增长力比过往减少，令市场调整了合理市盈率，认为10倍-20倍才是这企业最新情况的值水平。现时市盈率约10倍，预测市盈率11.5倍，大约在合理区的较下位置，投资价值都有，但就要控制注码，以分注模式进行，明白这股有上述风险，投资后宜长线持有。（本人为证券业持牌人士，持有上述股票。上述文章只是企业分析，并不构成任何投资邀约，投资者在投资前，请自行花时间研究企业，才决定是否适合自己。）
【作者简介】龚成·畅销书《股票胜经》、《选股胜经》、《年报胜经》、《38全球倍升股》、《50优质潜力股》、《50稳健收息股》、《50值博倍升股》、《大富翁致富蓝图》、《80后百万富翁》、《80后2百万富翁》、《80后3百万富翁》、《80后千万富翁》、《千万富翁致富学问》、《5年买楼4部曲》、《财务自由行》、《图解股票小百科》作者·《经济一周》理财真人Show节目担任致富教练·曾接受多个传媒访问·过往于银行从事投资相关工作多年·曾在万多元月薪状态下，凭股票累积数百万财富·于网上分享投资心得，浏览量过百万，为人气博客，解答网友理财问题逾20,000条·证券业持牌人士·股票课程导师，学生人数逾5,000人Facebook专页“龚成”粉丝人数超过200,000人
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