“华尔街顶级谋士”李斌：当期权被作为一种盈利手段时，怎样做才能增加收益？

期权时代10-29

我自己从93年进入美林证券，开始从量化开始做。做的事情就是金融衍生品，模型交易策略，或者是为自营提供模型、分控、自营的策略，取得盈利，降低风险。后来我在美林证券和瑞士银行负责量化分析和交易策略部。这也是我以前在华尔街很多年工作的核心。这方面有些体会和经验，借今天的机会跟大家一起分享。现在正好是中国市场量化分析，量化投资，期权、金融衍生品蓬勃发展的一个时点。在这个方向上大有作为。我也希望能为中国市场...

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统一管理投资组合，统一管理的精神就是分散加上再保险。除了分散以外还有细微的调整，当要测量出当前的风险暴露情况，针对当前风险暴露的情况，比如说股指每涨一个点，投资组合亏空10万，就必须要卖空相应的期货合约来抵销这个风险。现在举一个期权统计套利的典型例子：这是过去某日百度在美国交易的股票，这一天一下子降了15%，因为有什么消息，成交量挺大。下面是期权合约隐含波动率的情况。在这个时候如果我们卖掉下去之前价位的看涨期权，然后两个月到期，或者一个月到期的期权，就相当地有力。我解释一下为什么。这个例子贯穿了我刚才讲的整个思想。掉下来以后，期权市场的参与者绝大多数是集中在当前价差不多在10%、5%以内，绝大多数的交易者感兴趣的是这个区域。这个市场做市商交易的对方要关注的也是这个主流的参与者，所以他对期权的定价来看，没有做市商是傻瓜，基本上在这个范围降低下来以后价位上下10个范围内的定价非常有效，还是比较合理的。一个股票猛掉下来以后有很大的可能马上又掉了10块，反弹3块、5块，或者再继续往下面狂掉。它有挺高的概率继续再掉2、30块。下面的下掉空间很大，但是往上涨的概率也有，很快就涨回到下跌之前的价位概率，实际上是比较小的。从历史上4很多次分析总结，的确4看到这样的结论。再加上有这个看涨期权的对冲性，另外就是这个市场专注主流交易者关注的一块，对比较远，价位比较远的这些合约估价产生严重的偏差。隐含波动率来看，红的是从历史上来解释出来的波动率概率分布。黑色就是市场的一个分布，市场成交价算出来的分布。在这个地方隐含的波动率比真实可能的波动率高得非常多。从这个定量模型来看是一个非线性的关系。会出现什么情况？这个合约实际上只值1分钱，但市场上卖2毛钱。相当于一幢房子只值1百万，但卖2千万，这样的话肯定会把这个房子卖掉。所以就卖这个期权。这只是一个模型，有上百个这样的机会，有几十种模型，不同的产品，把这些统统都找出来，找出来以后系统地去做。比如某一个产品隐含的波动率曲面可以通过历史的数据积累来计算出来，画出来。这个曲面的一个截面大概是这样的，会发现今天观察到某一个产品的隐含波动率，隐含波动率理解成期权的价位，偏高的，这个是偏低的。买这个合约，卖这个合约。这个资产是估值高的，这个资产估值过低。这是波动率曲面的截面。刚才说了芝加哥就是这样的做法，很简单。买了以后其实你积累了很多很多的寸头，可能风险很大，如果不做风险管理的话，其实买卖的时候也需要做调整，如果市场发生巨大的变动，有可能会造成巨大的亏损。所以下一步是风险控制。风险控制我放到最后来讲。我们回过头来讲风险控制。04期权风险管理的要点期权本身获得盈利来支持一家对冲基金的盈利。同样地，我们可以用期权来辅助其他的策略和投资组合增加收益和化解风险。我举几个例子。其实这个是非常非常有效的办法。我觉得中国市场上推出期权以后，可能第一件事最有用的就是这个事情了。其实我有一位好朋友，一位女士极其地优秀，但非常低调。管的是60多亿美金，有段时间做的事情很简单，他们选股还不错，有一个投资组合。基金比较好，每个月还有新的钱进来，下面还可以卖。估计一下卖出去的数量跟要进来的钱差不多。通过很简单的手段。比如中国模拟盘股指五的波动率是25%到30，如果这样情况的话，假如你手上管一只共同基金，对基本面分析要有基本的认识。中国市场还是个比较温和的，一个月之内不会暴涨太多的市场，那会卖一个股市的看涨期权。下面有钱进来，低5%，稍微再卖一点，现在波动率环境是25%到30。像这样的话每个月可以获得0.5%到0.8%的收益。一年下来可以获得6%到8%差不多这样的外加收益。你是一个共同基金的管理者，就比其他的公司做得好多了。其实你的业绩也差不到哪去，一年下来多获得7%，除非这个市场每个月都涨了超过5%，你可能会严重地比别人做得差，但这时候也不会丢了饭碗，这种策略非常非常用，用期权来增加普通基金的回报。我觉得这是最有用的。其他的高频啊，做市啊都是私人行为，或者是小部门的行为。增加市场的有效性，就是意义不如宏观能起的作用这么大。这是实实在在做得比较好的基金经理，经常都在做的事。系统地做这个事。每个月赚0.5%挺好的，一贪心的话可能会出问题，用的资金杠杆可能卖得太多。这是一个非常有意思的成功案例，值得跟大家分享一下。我的校友、好友江平他被称作是全球顶尖交易员里唯一的华人。他以前在雷曼做了13年，从拉美交易部的1、2个人做起，最后管了雷曼拉美交易部，或者外汇99%的风险。他几年前还写了一篇文章，也身体力行：弱势美元的战略。当时包括经济学家，包括华尔街的分析师都通美元，觉得美元兑欧元有一个长期的弱势，的确是这样，的确有资本面来支撑。所以整个华尔街开始做空美元，做多欧元。差不多有两年的时间，这一段把所有所有的交易，华尔街几乎所有的参与者都被振荡出局了，甚至各个手抖，亏了非常多的钱。但江平不但支撑下来，最后赚到了20多亿美金，然后陆陆续续从这个地方出去。这是极其漂亮的一仗，为雷曼赚了20亿美金。为什么能撑得过去？就是很好地利用期权来增加回报，来互撑，在这两年之内。做CTA的听了以后也都想用期权做同样的事情，但一定要有基本面支撑。的确美元要走弱，但有一定幅度的反复，你做这种趋势交易策略你收不了，但它不会掉到这个地方，如果真是这样也不行，用期权也解决不了问题。最基本的办法就是首先要分批建仓，比如说不能上来就买20亿，可能先买1/4，可以采取直接买一些现货，然后卖一些，动一下，可以节省一些成本。然后逐渐加仓。如果往回调的时候可以适当地在上面卖一些。比较远的可以用一些杠杆，卖掉两倍也是可以的。只要低于0.5，一般情况下你卖两手的期权还是比较安全，因为你不会亏钱。可以调整仓位、减仓。所以一般情况下期权可以卖到两倍，这样每个月就可以积累1%的盈利。往回撤的过程当中别人输得很厉害，你输一点，振荡几下每个月都有些积蓄、盈利。最后两年下来你并没有亏空，然后仓位建立完了。又增加了一些盈利，然后减仓，最后出去。这是活用期权来保护这种趋势策略的操作方法。这是一个非常成功的经典案例。现在期货、股指期权出来做CTA也可以采取这样的手段，需要找些弹性好的来做。一个期权投资组合的风险道路应该是这样的，比如市场指数，这是涨，这是跌，这是今天的情况。市场小涨小跌基本上不赢不亏，或者稍微有盈利。你希望市场有大的动作，狂跌的时候赚，狂涨的时候也赚，这样投资组合就是不怕预见灾难的投资组合。要做这个事情的话，你需要去买一些比较远期的，价位比较远的期权，或者做一些歧异期权，跟高盛他们谈一个合约，以最低成本来保护两头。风险控制有两部分：一个是当前风险，有一个投资组合，投资组合是多维度的，有一个纬度是期指，期指掉一个点，我亏赢多少钱。利率波动1、2个点我亏赢多少钱。波动率增长，敏感度是这些，折价非常地容易，建模以后，量化分析师做了模型，把这些东西算出来。然后根据这个知道当前风险的道路，然后去买卖一些最基本的合约来把这些风险给综合到。紧接着要做这种比较长远一点的。举例，每个情况下的投资组合有些什么大的输赢情况，产生的盈亏是不是在风控允许的范围内，如果不是的话，盈利一部分要拿出来来买再保险，这太重要的。有经验做期权的人，每个月如果不出大事，波动率还可以的情况下，能盈利4、5%是比较简单的事情。但如果出现大的变动，如果意外的时候会亏得很厉害。比如每个月可以盈利5%，我知道有些长治久安期权公司做得比较好的是把一半2.5%，甚至3%用来买再保险，多层保险。市场不出现意外的时候，因为花了保险费，能赚到2%一个月。这就是为什么十多年来每年有很好的盈利，只是偶尔会亏空一下。好的，我今天的报告就做到这里。\n\n新浪合作大平台期货开户 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