我国房屋养老金制度进入试点阶段。根据海外经验，房屋养老问题考验房企开发能力并且能给物业企业带来一些业务机会。我们认为开发能力强的房企与物管品质好的物企有望受益。
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核心观点
海外“房屋养老金”：谁来交？怎么交？交多少？
我们选取三个典型国家美国、日本、新加坡来解析海外的房屋养老资金。1）谁来交：美国和日本主要由业主独立负担，新加坡组屋较特殊，个人需要交存，但政府会进行补贴；2）怎么交：美日新交存方式均是以月交为主，其中日本还须在购新房时就缴纳一部分。3）交多少：交存标准与房屋质地关系密切，不同房屋方差大；整体来看，美国/新加坡商品住房年缴管理费总额分别约占房屋价值的0.58-0.92%/0.25%左右（含物管服务），新加坡组屋则为0.18%；日本年修缮积立金占房屋价值的0.27%（仅维修金）。
美国：业委会主导物业管理与维护事务，业主费用负担相对较重
美国模式较为成熟，模式核心为由业主组成并强制参加的业委会（HOA）。根据美国《统一公寓法》，公寓业主须成立业委会，且业主对社区公共区域开支负有义务。业委会每月向业主收取管理费，管理费会分为运营资金与储备金，前者用于日常物业管理与维护，后者用于未来计划和突发的设施大修，如铺路、泳池、屋顶更换。从交存额度上看，HOA管理费或给业主带来较高的持有成本。据Rocket Mortgage，根据房屋不同，管理费约200-300美元/月，平均约259美元/月，公寓和独户住宅分别为282美元/月、244美元/月。以年缴存额占房屋价值的比例来衡量HOA管理费给业主带来的持有成本，HOA管理费的平均年交存额占房屋价值的0.58-0.92%。
日本：业主基于长期修缮计划交存修缮积立金，以支定收
日本为给房屋养老设立“修缮积立金”与“长期修缮计划”两条制度。修缮积立金是房屋公区修缮支出的准备金，与之配套的长期修缮计划则是从标准化的角度对未来维修工作内容、大致时间和成本做出预测，并以此作为修缮积立金的交存标准。当公寓建成销售时，开发商与业委会共同制作至少未来30年房屋的修缮规划，并据此计算出所需修缮积立金，其中首期金额（修缮积立基金，约是修缮积立金的8%）需要在购房时一次性缴纳以应对短期内房屋修缮支出，而其余部分则是按月交存。不同房屋修缮积立金占购房款比例所不同，据我们测算，年缴存额约占房屋价值的0.27%左右。
新加坡：维修金计入物业费而非单独列计，政府补贴为主
新加坡的公区维修资金也包含在物业管理费内。新加坡组屋占比80%以上，组屋管理由17个市镇理事会负责，市镇理事会聘请专业物管公司负责物业管理，包括保安保洁绿化、维修；而业主则需每月缴纳服务与养护费以供公区的维护与保养。交存标准为每月固定，但各市镇略有区别。以裕廊-金文泰市镇为例，组屋最新1房/2房/3房/4房服务养护费为67/73.5/83/89.5新元/月，政府补贴后为21.5/32.5/53.5/71新元/月。负担方面，以4房组屋为例，平均转售价格为60万新元，年需缴纳管理费约1074新元，占总房款约0.18%左右，值得注意的是这已经包括物业费。此外，老旧组屋的大型维修和升级主要由政府负责，如开展针对性的翻新改造等。
风险提示：测算均未考虑通胀因素；行业下行风险；部分房企经营风险。
正文
海外如何给房屋养老—以美国、日本、新加坡为鉴
8月23日，国新办举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会，住房城乡建设部副部长董建国表示，研究建立房屋体检、房屋养老金、房屋保险制度，构建全生命周期房屋安全管理长效机制，目前上海等22个城市正在试点。目前可以明确我国房屋养老金包括个人账户与公共账户。个人账户由此前的“住宅专项维修资金”平移过来，资金专项用于住宅共用部位、共用设施设备保修期满后的维修和更新、改造。公共账户由政府负责建立，不需要居民额外缴费，资金主要用于房屋体检和保险等支出。
我们本篇报告聚焦于海外国家给房屋养老，其“房屋养老金”结构如何？美国、日本房地产市场发展时间长，房屋养老模式也相对成熟，新加坡住房制度特殊，房屋养老模式也有其特点。我们选取美国、日本、新加坡三个典型国家，解析海外房屋养老模式与资金结构。
需要注意的是，海外房屋种类与我国有一些差别。美国、日本房屋种类主要分为独户住宅与公寓，而公寓的概念为一栋建筑分为若干单位，每单位具有独立产权，每单位业主除拥有自住空间，也可享受公共空间和设施，更贴近我国普通商品住宅概念。所以美日涉及房屋公共区域维护时，一般指公寓范畴，当然不排除部分独户住宅社区存在公共区域，但占比不高。
美国：业委会主导物业管理与维护事务
业委会向业主收取管理费，并聘请物管公司进行物业管理与维修
美国公寓的物业管理与维护事务由业委会主导。根据美国《公寓法》（Uniform Condominium Act），公寓业主须成立业委会，且业主对社区公共区域开支负有义务。所以美国公寓的物业管理与维护事务均是由业委会（Home Owner Association，HOA）主导的。而资金来源，则是业主每月向业委会缴纳的管理费（HOA fees），一般管理费分为两部分来负责应付社区不同种类开支，分别为运营基金与储备基金，前者用于日常物业管理与维护，而后者用于未来计划内或突发的房屋大修，如铺路、泳池修缮与屋顶更换等，两者的占比在不同社区有不同的安排，据Clark Simson Miller数据，一般储备资金占比约20-40%。
管理费给业主带来较高持有成本，管理费越高，业主参与业委会意愿越低
从交存额度上看，HOA管理费或给业主带来较高的持有成本。据Rocket Mortgage，根据房屋不同，HOA管理费约200-300美元/月，全国平均约259美元/月，公寓和独户住宅分别为282美元/月、244美元/月。我们以年缴存额占房屋价值的比例来衡量HOA管理费给业主带来的持有成本。分公寓和独户住宅两类来看，公寓HOA管理费年缴额约3384美元，而公寓平均售价约36.75万美元，HOA管理费年缴额约占房屋价值的0.92%。独户住宅方面，管理费年缴额约2928美元，参考美国房价中位数/平均数约42.9/50.5万美元，HOA管理费的平均年交存额占房屋价值的0.68%/0.58%。
如果进一步测算储备金部分的负担，取储备金占HOA管理费的20-40%的平均值30%，公寓交存30年储备金的规模大约3.05万美元，占公寓销售均价的8.3%，虽然没有考虑30年房价上涨的幅度，但这一比例与我国建安成本的5-8%的水平相比相对较高。
相对较高的HOA管理费负担会降低业主参与HOA的意愿。据Today’s Homeowner数据，如果一个州的HOA管理费占房屋价值的比例较高，则该州HOA的普及率就越低，如在西弗尼吉亚州与密西西比州，平均年度HOA管理费占房屋价值的3%以上，相应的这两个州的HOA普及率不到5%，远低于全国30%的水平。
日本：业主基于长期修缮计划交存修缮积立金，以支定收
日本在房屋养老层面设立“修缮积立金”与“长期修缮计划”两条制度。与美国类似，日本的修缮积立金制度也主要是针对公寓设立。根据日本国土交通省发布的《公寓修缮积立金指南》与《长期修缮计划标准样式与制作指南》，修缮积立金是未来房屋公区修缮支出的准备金，与之配套的长期修缮计划则是从标准化的角度对房屋公区未来的维修内容、大致时间和成本做出预测，并以此作为修缮积立金的交存标准。在公寓新建成销售时，开发商与业委会共同制作至少未来三十年的房屋修缮规划，并据此计算出所需修缮积立金。
修缮积立金首期金额（修缮积立基金，约是修缮积立金的8%）需要在购房时一次性缴纳以应对短期内房屋修缮支出，而其余部分则是按月交存，具体到计算方式，每月每户需要交纳的修缮积立金是由规划期内累计预估修缮费用除以规划期，再乘每户所占份额计算。据日本国土省调查，截至2023年，88.4%的公寓均已设立长期修缮计划。
如何判断自身所交纳的修缮积立金水平是否合理？国土交通省给出了比较权威的参考标准，根据公寓层数与面积不同，修缮积立金交存标准不同，每月每平方大约缴存额在252-338日元不等，如20层以下的建筑面积在5000-10000平的公寓，每月每平约是252日元，而20层以上的公寓每月每平则须缴纳约338日元，具体可参考图表7。
交存负担层面，据国土交通省普查，日本公寓每户每月平均交存修缮积立金13054日元（2023年），平均年交存额约15.7万日元，而日本新建公寓平均价格约5911万日元，年交存额约占房价的0.27%，30年交存额约占房价的8%。另据Suumo挂牌的某新建公寓，价格约5200万日元，修缮积立金约1.16万日元/月，每年约14万日元，30年交存额约占房价8.1%。尽管不同房屋积立金占购房款比例有所不同，从全国来看，平均约在8%左右。
新加坡：计入管理费而非单列，政府补贴力度较大
新加坡的住房制度相对特殊，政府组屋占比达到80%。而组屋与商品住房的管理方式有所区别，相对应的为房屋养老的方式也有所不同。
组屋：日常物业管理与维修由业主缴费，政府进行补贴，大修主要由建屋发展局负责
组屋方面，组屋的管理由17个市镇理事会负责，市镇理事会聘请专业物管公司负责组屋的物业管理，包括保安保洁绿化、维修；而业主则需每月缴纳服务与养护费（Service & Conservancy Charges，S&CC）以供公区的维护与保养，即公区维修资金包含在物业费里。
交存标准为每月固定，各市镇略有区别。根据裕廊-金文泰市镇官网数据，该市镇组屋最新1房/2房/3房/4房S&CC为67/73.5/83/89.5新元/月，政府补贴后为21.5/32.5/53.5/71新元/月；而宏茂桥市镇组屋1房/2房/3房/4房正常S&CC为61.1/64.9/75.1/81.2新元/月，政府补贴后为23.1/34.1/53.2/70.6新元/月。交存负担角度，依然以年缴存额占房屋价值的比例来衡量，4房组屋平均转售价格为60万新元，政府补贴前后年需缴纳管理费约1074/852万新元，占总房款约0.18%/0.14%，30年累计额占房款约4-5%，值得注意的是这已经包括物业费。
此外，老旧组屋大型维修升级，如开展针对性的翻新改造等主要由HDB和市镇理事会负责。
据建屋发展局（HDB），新加坡有电梯升级计划（LUP）、家居提升计划（HIP）与社区焕新计划（NRP）来改善居住环境。LUP旨在升级老旧组屋的电梯，政府补贴大部分费用，市镇理事会也会支付一部分，业主最多支付不超过3000新元。HIP解决公寓房间老化问题，如墙壁剥落，工作以系统全面的方式进行，只有在75%的相关居民同意后才能实施。费用方面，政府全额资助必需改善工程，并为大部分可选改善工程提供补贴，补贴标准5-12.5%等。NRP计划对社区环境针对改善，如修建有盖走廊、儿童游乐场、社区公园等，工程费用主要由政府补助和市镇理事会共同承担。
此外，HDB也在推出一些其他的必要的组屋修缮计划，据联合早报，HDB推出外墙改善计划，对超过4000座组屋的外墙在6年内进行维修改善，项目预期耗资3.38亿新元。
商品住房：与美国模式较为相似，以业委会为主体进行物业管理与维护事务
商品住房方面，新加坡建筑建设管理局出台《建筑维护和分层管理法》,指出业主组成公寓的管理法人（MCST），MCST选出管理委员会（Management Council，MC），来监管房地产的运作，包括管理、维护、改善社区。类似美国模式，在资金来源方面，业主需要缴纳管理费，管理费包括两个池子，日常使用的管理基金与为未来支出所准备的沉淀基金，前者主要用于支付日常服务、购买保险、和其他一些日常产生的费用，而后者则是支付几年会发生一次的规模较大的支出，如更换屋顶、粉刷墙壁、突发修缮需求等等。私人住房管理费的交存额度比较多样化，根据房屋质地有所区别，此处做简略估算，根据SmartWealth和CondoLaunch统计，新加坡公寓平均价格约194.6万新元，而每月平均交存的管理费大约400新元，按1年/30年计算约0.48/14.4万新元，占房价的0.25%/7.4%左右。
不难发现，与组屋相比私人住房所需缴纳的管理费负担要更高，而新加坡大部分居民均居住在组屋中，并且政府还会给予一部分补贴，使得多数居民在S&CC方面的负担并不太高。
海外国家房屋养老资金结构对比
总的来说，1）谁来交：美国和日本主要由业主独立负担，新加坡组屋较特殊，个人需要交存，但政府会进行补贴；2）怎么交：美日新交存方式均是以月交为主，其中日本还须在购新房时就缴纳一部分。3）交多少：交存标准与房屋质地关系密切，不同房屋方差大；美国/新加坡商品住房年缴管理费总额分别约占房屋价值的0.58-0.92%/0.25%左右（含物管服务），新加坡组屋则为0.18%；日本年修缮积立金占房屋价值的0.27%（仅维修金）。
投资建议
根据海外经验，房屋养老问题考验房企开发能力及或能给物业企业带来一些业务机会。我们认为开发能力强的房企与物管品质好的物企有望受益。
风险提示
行业政策风险：宏观流动性的变化、因城施策的调控政策存在不确定性，在新发展模式的指引下，住房、土地、金融、财税等房地产相关领域的制度存在调整优化的可能，都可能对房企经营造成扰动，保障房政策推进速度不及市场预期。
行业下行风险：房地产行业规模高峰可能已经过去，部分区域销售、拿地、新开工、投资等关键指标存在趋势性下行风险。
部分房企经营风险：若经营和融资性现金流修复低于预期，部分房企仍可能面临较大的资金链压力，进而出现经营困难等问题。
相关研报
研报：《房屋养老金—海外如何给房屋“养老”》2024年9月16日
研究员 陈慎 S0570519010002 BIO834
研究员 刘璐 S0570519070001 BRD825
研究员 林正衡 S0570520090003 BRC046
研究员 陈颖 S0570524060002
联系人 戚康旭 S0570122120008
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