7月以来，在岸和离岸人民币兑美元汇率大幅反弹，并于8月5日创下这轮反弹的高点，其中在岸人民币（CNY）较7月24日的低点升值了2.3%，虽然后续冲高回落，但截止8月20日，人民币兑美元汇率较7月24日依旧升值2%。8月20日，离岸人民币兑美元在8月5日同样创下了高点，较7月3日的低点升值2.3%。
展望后市，人民币兑美元汇率是否进入上升通道呢？我们认为当前人民币兑美元的汇率属于被动升值，因美国经济减速和降息预期。从中美利差看，人民币大幅贬值风险减弱，但未来需要看到国内经济更多改善迹象，以及资本项目和经常项目的改善，人民币兑美元才会进入升值周期。目前看，人民币兑美元大概率还是双向波动。
美国经济减速，人民币被动升值
从公布的经济数据来看，美国经济呈现明显的走弱特征，一度触发市场对美国经济衰退的担忧。然而，从消费和服务业等指标来看，美国经济衰退的风险还是很低，且美元并没有出现流动性危机。
就业市场降温，但不至于出现衰退。7月新增非农就业人数环比大跌至11.4万人，失业率超预期升至4.3%，触发“萨姆规则”衰退阈值。就业市场降温的同时，裁员人数并没有降温，主要是雇佣人数在下降，这反映出经济降温的早期，尚未进入衰退阶段。
美国制造业和服务业就业走势分化。一方面，制造业就业放缓压力大。从美国 ISM 制造业PMI的就业指数看，自从2022初美联储启动加息之后，该指数就出现趋势性下行，截至2024年7月，该指数为43.4%，较上月放缓5.9个百分点。另一方面，服务业就业仍具韧性。观察美国 ISM 非制造业PMI的就业指数，截至2024年7月，该指数为51.1%，较上月回升5个百分点。
在美国经济减速的背景下，美元指数大幅下跌，美元兑其他货币明显贬值，对冲基金做多美元的持仓大幅减少。CFTC公布的数据显示，截止8月13日当周，基金持有美元的净多持仓仅有1.85万手，2023年四季度在2万手以上。
中美利差收窄，资金外流压力减轻
从货币政策来看，2021年至今，美联储货币政策处于紧缩的周期，利率处于限制性水平，但是中国货币政策相对宽松。于是，美元利率持续处于高位，而人民币利率持续下行，中美利差绝对值扩大，使得国际资金净流入较少，甚至出现较大的流出压力。
2024年下半年，随着美国经济减速和中国经济企稳，再加上货币政策出现切换，中美利差不断收敛，结汇增多，售汇减少，资金外流压力减轻。
图为中美利差和美元兑离岸人民币汇率走势对比
不过，从美国大选来看，美国通胀存在反弹的风险，原因在于哈里斯和特朗普都致力于财政扩张，他们上任后可能会推高物价。只不过在特朗普上任的情况下，价格上涨幅度可能会更大。哈里斯在8月16日提出的“降低美国家庭成本的议程”，可能会在十年内增加1.7万亿美元的赤字，如果住房政策被永久化实施，赤字可能会增加到2万亿美元。
人民币汇率升值周期是否开启？
当前国内经济存在结构性问题和周期性问题，经济结构转型，以新能源、高技术产业为代表的新经济增长较快，但房地产及其上下游几十个产业代表的旧经济下行，这使得经济动能切换过程中有效需求不足问题突出，类似于1998-2000年时期的改革时期。从汇率角度来看，经济增长疲软导致汇率贬值是很难避免的。
从7月的经济数据来看，国内消费出现轻微改善迹象，但力度不足，投资增速下滑，唯有出口还保持较快增长，因此人民币不大可能单边大规模升值，也不会大规模贬值，大概率双向波动。除非美国经济出现衰退，美元汇率出现趋势性贬值。目前看，美国经济“软着陆”可能性较大，美联储只会预防式降息，美元汇率贬值可能是渐进式。
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