华泰 | 策略：日股风波有多大的牵连效应？

此前Carry Trading逆转放大美股、日股波动，7.26当周外资明显坚持日本资产与日元空头头寸。本轮日股的特征为杠杆率与散户参与度较高：当前日股保证金买入情况基本位于2010年以来的极值水位，结构上保证金买入主要集中在日经225成分股，行业主要集中于信息技术、工业与可选消费；而自日本24.1施行新NISA制度以来或有较多散户新参与日股，亦或放大日股市场波动性。考虑不少日本金融机构或持有较多权益类资产与非日元资产，后续需注意日本金融机构是否存在风险助推海外流动性收缩。配置上，建议适当降低仓位减少风险暴露，等待市场转机。

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核心观点

此前Carry Trading逆转放大日股波动，后续额外关注日本金融机构情况

日元 Carry Trading 或成为美股和日股的主要资金来源之一，此前多因素促使日元 Carry Trading 逆转，使美股、日股明显承压：1）日央行7月底加息 15bp 并表态偏鹰；2）财报季部分美股科技权重股业绩未超市场预期，引发市场对 AI热潮持续性的担忧；3）美国经济数据明显降温。数据来看，7.26当周，外资净卖出 107 亿美元的日本现金股票和期货、日元对美元投机性净空头也从 5.2万张回落至7月底4.2万张。往前看，考虑近期日股剧烈下跌、且部分日本金融股下跌幅度亦较大，后续需额外关注全球市场波动性对日本金融机构的风险影响、及其对日元Carry Trading的影响情况。

本轮日股的特征为杠杆率与散户参与度较高

截至24.7.26，日股保证金买入金额量位于2010年以来的100%分位数、保证金买入/卖出比也在02年以来最高水位。自下而上统计东京证券交易所主板（Prime）成分股，保证金买入金额主要集中在日经225成分股中（约占64%），行业中主要分布在信息技术（24%）、工业（23%）与可选消费（17%）；公用、信息技术与材料则是保证金买入金额占总市值比重最高的三大行业。以NISA账户刻画日本散户情况，自24.1日本实行新NISA制度后日本一般NISA账户数1Q24较4Q23增长99.9%、NISA账户购买总额增长34.4%，户均金额下降侧面反映了新散户的入市，亦推高本轮日股波动性。

后续需注意日本金融机构是否存在风险助推海外流动性收缩

不少日本金融机构或持有较多权益类资产与非日元资产。参考日本政府养老基金（GPIF）1Q24财报，截至2024.6其对日本国债、海外国债、日本权益与海外权益的持有头寸基本皆为约25%，对权益和外汇市场风险敞口较大。考虑近期美国、日本、韩国与中国台湾省等地区的权益市场波动较大，如若未做好充分对冲则该金融机构或存在流动性风险。此外，汇率波动方面，此后需密切关注日本主要银行（本国主要银行通常是本国外汇衍生工具的主要提供者）的流动性与信用风险情况。倘若风险爆发则或使日元波动进一步加剧，引发更大规模的市场风险。

配置：降低仓位减少风险暴露，等待市场转机

本轮港股或亦受海外交易波动影响，在海外risk-off交易形成的美元流动性边际紧缩的局势结束前，建议降低仓位尽量减少风险暴露。空间上，尽管risk-off交易会对港股形成情绪压制，但：1）参考《港股本轮调整的支撑位分析》（24.7.28），港股估值或在4月中旬处有一定支撑；2）考虑日本资金在港股占比或相对不大（持仓市值占比1.4%，最近可得数据参考港交所《CASH MARKET TRANSACTION SURVEY 2018》），本轮risk-off交易中港股下行空间相对不大、或呈现出一定相对防御性。当前可降低港股仓位以减少风险暴露，等待市场转机。

风险提示

1）往期数据的指示性生效：联储宽松不及预期：若联储宽松不及预期，则港股下行风险加剧；

2）日本金融系统风险超预期：若日本金融系统风险超预期，则港股下行风险加剧。

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研报：《日股风波有多大的牵连效应？》2024年8月5日

王以 研究员 S0570520060001 | BMQ373

张典 联系人 S0570123030057

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