市场上流传较广的说法是，一台 Vera Rubin（下称 VR）NVL72 机架大约值 800 万美元。但如果把每一颗芯片、每一条内存、每一块硬盘、每一台交换机自下而上加总，得到的数字更接近 910 万美元。 这一百多万美元的差距，几乎全部来自内存，更准确地说，来自对 HBM（高带宽内存）价格的假设是否过时。如果沿用历史 HBM4 价格（约 16.6 美元/GB），逐项加总确实能落在 800 万美元附近；但当 VR 在 2027 年开始放量时，HBM4 单价大概率已升至接近 50 美元/GB 的水平。一旦把这个涨价代入模型，整机成本就被顶到了 900 万美元以上。 所以当下任何一份 AI 服务器成本拆解，保质期都很短。在 DRAM 与 NAND 价格剧烈波动的环境里，今天的精确测算可能几个季度后就失真，跟踪这个赛道必须持续把内存价格的变化重新代回模型。 二、成本骨架：算力仍是主梁，但内存正在快速增长 下表是三代架构（H100 DGX、GB200 NVL72、VR NVL72）的机架成本对照，单位为千美元。可以清楚看到成本结构的代际迁移。 几个值得注意的结构性变化： GPU 仍然是最大的单一成本项。 即便内存大幅涨价，不含 HBM 的纯 GPU 仍占去约 400 万美元，接近整机的一半。Rubin GPU 单价约 5.5 万美元，一台机架装 72 颗，仅 GPU 裸成本就是 396 万美元；配套的 Vera CPU 单价约 5 千美元、36 颗，再加 18 万美元。算力部分（GPU+CPU+各自内存）合计约 600 万美元，占整机三分之二。 内存与存储正从配角变成主角。 这部分整体约 320 万美元，约占整机 35%，远高于按历史价格推算的约 200 万美元。它是 910 万美元与 800 万美元两个口径之间最主要的差额来源，具体可拆成三块： HBM：VR 规格搭载约 20.

最近跟朋友交流，他们都在跟我抱怨，现在市场热点太多了，每天都在像无头苍蝇一样乱碰。所以今天整理出了一整条完整的链路，文章比较长，我会分成上下发出来。 理解这条链，最好的方式是跟着一颗芯片走一遍。它的”一生”大致是这样： ① 设计（图纸）：工程师先在 EDA 软件里画出电路、做仿真验证，结合外购的 IP（如 Arm 的 CPU 指令集），最终产出一套”版图”和光罩（掩膜）数据。这一步不碰任何硬件，产出的是”怎么造”的指令。 ② 前道制造（把图纸变成晶体管）：晶圆厂（台积电）拿一片高纯度硅片当画布，用光刻机（EUV/DUV）配合光刻胶、刻蚀、沉积、离子注入等上百道工序，一层一层把数百亿个晶体管”印”上去，最终在一整片晶圆上做出几十上百颗裸晶（die）。投入的原料是硅片、光刻胶、电子特气、CMP 抛光液和光罩。 ③ 晶圆测试 / CP（先验货）：晶圆还没切开，就要用探针机+探针卡扎到每颗 die 上做电性测试，挑出好的。业内叫”已知良好裸晶”（KGD）。为什么这么早就测？因为后面的封装极贵，绝不能把一颗坏 die 封进价值数万美元的成品里。 ④ 存储的平行支线（HBM）：与此同时，DRAM 厂（SK 海力士等）把多片 DRAM 裸晶垂直堆成 8/12/16 层，用 TSV（硅通孔）上下打通，做成 HBM 高带宽存储；HBM 也要测，确保已知良好堆叠（KGSD）。 ⑤ 先进封装 / CoWoS（把 GPU 和 HBM 拼到一起）：这是关键一步。把 GPU 裸晶和好几颗 HBM 一起，通过微凸点贴到一块”硅中介层”上。中介层是一块带超细线路和 TSV 的硅片，提供 GPU 与 HBM 之间极短、极密的互连，这直接决定了带宽。这个组合体再贴到下面的载板上。这套工艺就叫 CoWoS（Chip-on-Wafer-on-Substrate）。 ⑥ 载板 / ABF（翻译成主板能用的样子）：封

最近市场确实是比较难把握的，今天的内容依然比较多。 先从油开始讲。 今天布伦特原油价格盘中一度触及每桶119.50美元，随后回落至每桶106美元左右，创下自2022年俄罗斯入侵乌克兰以来的新高。可以说美以对伊朗的战争（始于2月28日）引发了有史以来最严重的全球石油供应中断——规模甚至超过了1956年的苏伊士运河危机。 布伦特原油远期曲线（至2026年5月至12月）较中东局势升级前一周的周五上涨了约12%。同期TTF天然气远期价格飙升约35%。 早点的时候看到有报道称七国集团和国际能源署将协调释放至多4亿桶战略储备。但问题是现在伊拉克石油产量下降了约70%，科威特也已减产，霍尔木兹海峡的石油流量约为正常水平的10%。如果霍尔木兹原油供应无法恢复，布伦特原油价格不是没有可能在3月底上涨至每桶150美元。 短期内能否解决问题尚无定论，大家还是做好应对长期波动的准备。 那其实在G7紧急电话会议的新闻出来之后，市场看起来是冷静了一些，开始油了微幅回升。此次讨论的方案涉及释放3亿至4亿桶石油，约占国际能源署公共紧急储备（SPR）总量的25%至30%，该储备总量约为12亿桶。 这将是历史上规模最大的协调释放SPR行动。自1974年以来，国际能源署成员国已共同协调释放了五次SPR，其中包括2022年俄罗斯入侵乌克兰后的两次释放。 如果拟议的增产规模达到上限 4 亿桶，大约相当于危机前全球约 1 亿桶/日需求量的 4 天——这是一个有意义的缓冲，但不足以带来根本性的改变。以下是几个关键因素： •战略储备只能弥补暂时的供应缺口，而无法解决根本的后勤瓶颈——霍尔木兹海峡的油轮通行问题。真正的瓶颈在于物理层面（运输风险），而非存储问题。 •补充需求过剩：正如 HFI Research 指出的那样，任何 SPR 的减少最终都必须得到补充，这将造成未来的需求过剩，即使在眼前的危机结束后，也会支撑中期价

昨天市场没什么看头，窄幅震荡，基本上跟我一周前瞻里面的剧本是一个，还是要看今晚的数据情况。黄金今天再次来到5050-5060的压力位，仍然有可能再度下探，上车机会走过路过不要错过。加密持续寒冬，昨天hood的财报不及预期，主要还是加密持续萎靡拖累了利润。最近不知大家有没有留意到，加密出现在新闻里面的频率变高了，不知道有没有说法咯～ 今天主要想聊一下确定性更高的存储系，存储作为开年以来最热门的题材之一，我翻了一下过往文章，居然没有专门写过，再加上刚好这几天进入了回调的阶段，所以今天想讨论一下存储行业的未来预期、扩厂后的供需缺口、核心逻辑拆解，并对周期是否见顶进行判断。 价格趋势与供需格局 存储芯片价格在2026年初呈现出强劲的上涨势头。DRAM合约价在2026年1月环比大幅上涨，其中PC DRAM合约价上涨约98%，服务器DRAM上涨约90%。UBS指出，2025年至2027年间，DRAM每Gb价格可能累计上涨289%，而NAND价格可能累计上涨144%。尽管预计2026年第二季度DRAM价格涨幅将放缓至20-25%的季度环比增长，但整体价格水平仍将保持高位。 从供需层面来看，市场普遍预期存储行业将面临严重的供不应求，2026年和2027年DRAM的供需缺口将分别达到-4.9%和-2.5%，NAND的供需缺口分别为-4.2%和-2.1%。其中，2026年的DRAM短缺被认为是过去15年来最严重的一次。 扩厂与产能缺口 尽管存储厂商已开始增加资本开支（Capex）以扩充产能，但新产能的释放速度远不足以弥补强劲的需求增长。主要原因包括： 1洁净室空间限制：现有洁净室空间有限，尤其是在HBM（高带宽内存）产能优先的情况下，传统DRAM产能的增加受到制约。 2新建工厂周期长：三星P5和海力士龙仁等新建工厂预计要到2027年下半年才能实现大规模量产。 3HBM挤占效应：HBM的生产对晶

上周又是过山车行情，前半周挨打，周五给个甜枣。上周spy的周涨幅-0.2%，惊险收在690的位置，没有完全收复失地。再看道指和纳指，一个2.5%，一个-1.87%，要是没有道指撑着，大盘估计没眼看了。上周已经在文章里面提示了适当进行对冲，希望大家上周没有亏的太惨。 上周其实在文章里面分析了很多为什么下跌的原因，也分析了为什么暂时不用太过恐慌，但是最近的走势已经有风雨欲来的趋势了。就从软件大跌带崩硬件这件事情来看，从逻辑上来说确实是说不通的，但是市场的反应与逻辑相悖，其实就是因为已经进入了高位，情绪摇摇欲坠，任何风吹草动都会引发获利了结。 不过周五的时候费城半导体指数强力反弹，证明当前硬件链的逻辑市场仍然认同，当前这个位置也比较关键的，如果再突破不了，回撤风险还是比较大。如果真的要突破，我认为还是需要nvda、avgo这些巨头交出比较亮眼的财报，市场才会买单。说到nvda，上周五的涨幅真的是很久没有见到过了（已经忘记了nvda的来时路），所以市场现在对nvda的定价有一定共识，就跟硬件链一样，前半场看存储引爆，后半场需要看到nvda的成绩单。不过nvda的财报一向都是压轴出场，继续耐心等待。 所以从上周的走势来看，本周走势主要以震荡为主，下行风险增加。再来看一下本周又哪些重点事件。 因为政府停摆（本次停摆达成协议的速度确实比较快，因此对市场的冲击比较有限），导致宏观数据在本周集中发布，终于要把讨论拉回降息路线了。比较巧的中国在周三9:30公布1月的CPI、PPI数据，美国在同天21:30公布1月失业率和非农数据，观测一下“东升西落”是否继续。 关于本次的失业率和非农数据，预期不会太理想了，目前市场预测非农+65K ~ +80K，失业率4.4%左右，整体上预期还是温和修复，比较弱。不过1月份作为首份就业报告，通常会带有一定的季节性因素（圣诞假期、新年假期导致招聘放缓），需要再等