昨晚美股科技股又挨了一刀。 道指上涨537点，涨幅超过1%，距离历史高点只剩一步之遥；标普500指数也小幅收红。可另一边，纳指连续第五个交易日下跌，费城半导体指数更是重挫4.49%。 美光跌近9%，AMD、ARM跌超8%，迈威尔、应用材料跌超7%，闪迪单日暴跌14%，7月以来股价已经腰斩。光通信板块同样没能幸免，康宁、Coherent双双大跌。 这不是全面避险，而是资金重新站队 过去一段时间，美股最明显的变化，就是指数和板块之间开始不断脱节。 道指三连涨，纳指却五连跌；苹果盘中市值突破5万亿美元，芯片和光通信板块却连续遭遇抛售。与此同时，可口可乐、波音和航空股明显走强，此前表现偏弱的软件股也出现反弹。 市场没有一起跌，调整最集中的，仍然是前段时间涨幅最大的几个科技方向。 而SK海力士与希捷随后公布的财报，也让这种分化变得更加清楚。 同样受益于AI需求，一家公司利润创出纪录，股价却一度大跌；另一家公司则凭借超预期的利润、现金流和业绩指引，重新获得买盘。 这两份财报，正好给出了两个不同的答案。 SK海力士的问题，不是没有增长 先看SK海力士。 公司二季度营业利润达到60.54万亿韩元，相比去年同期大幅增长，并创下历史新高。收入同样保持高速增长，公司还表示，目前并没有看到AI投资放缓的迹象。 从业务展望看，SK海力士依然相当乐观。 公司计划在下半年大幅扩充HBM4产能，已经与十家行业大客户签订长期供货协议，预计三季度DRAM出货量环比增长约10%，NAND出货量也将继续增加。管理层还预计，HBM4销售将对下半年产品均价和盈利能力产生积极影响。 但这份看起来相当强劲的财报，收入和营业利润却双双低于分析师预期，SK海力士美股盘后股价一度大跌超过8%。 当一家公司已经被市场按照“持续超预期”来定价时，创纪录本身已经不再是惊喜，而只是及格线。只要实际结果没有达到最乐观的预测，股价就可能马

昨天的市场，出现了一个很有意思的反差。 随着美国和伊朗连续数日暂停互袭，国际油价迎来了一轮猛烈回调。WTI原油盘中跌幅一度超过10%，布伦特原油也重挫超过8%，此前因霍尔木兹海峡风险积累的战争溢价，短时间内被集中挤了出来。 按过去一段时间的交易逻辑，油价大跌意味着通胀压力缓解，美债收益率上行风险下降，对高估值科技股应该是一件好事。 但昨天，资金并没有重新买回AI。 道指上涨0.51%，标普500指数几乎收平，纳指小幅下跌0.18%；费城半导体指数盘中一度跌近5%，最终收跌2.23%。英伟达跌近5%，AMD、阿斯麦跌超5%，闪迪暴跌超过11%，SK海力士跌超7%，美光盘中一度跌超7%。 油价跌了，芯片股却没有获得预期中的喘息。 这显然不是过去那套“油价回落、通胀降温、科技股反弹”的熟悉剧本。尤其是英伟达和存储股的跌幅，已经很难仅仅用美联储会议前的谨慎情绪来解释。 市场到底在担心什么？ 答案可能藏在最近几笔规模越来越大的AI基础设施交易里。 市场不只检查回报，也开始检查资金来源 前几天，谷歌和特斯拉已经给市场上了一课。 两家公司依然在大规模投资未来，AI、数据中心、自动驾驶等方向的资本开支继续增长，但自由现金流却明显承压。市场由此开始追问：这些投入什么时候能够真正转化为利润？ 昨天，市场又把这个问题向前推进了一步。 投资者现在不只关心AI项目什么时候赚钱，还开始关心这场规模越来越大的资本开支，到底由谁出钱，风险最终又由谁承担。 根据市场消息，英伟达正在推动总规模超过7500亿美元的AI基础设施合作，其中既包括与SK集团的大规模项目，也包括可能为OpenAI相关数据中心提供最高2500亿美元的融资或担保支持。 这类合作并不意味着AI需求是假的，但它确实改变了市场观察订单的方式。 过去，英伟达只需要证明芯片卖得出去，客户愿意排队抢货，市场就愿意继续给估值。现在，供应商不仅要卖芯片，

油价终于跌下来了。 周末，美国暂停对伊朗的军事打击，伊朗也随即停止对等反击。消息传出后，WTI原油和布伦特原油开盘大幅跳水，美股三大股指期货集体上涨，日韩股市高开，压在全球市场头顶近两周的战争阴云，终于出现了一点松动。 但问题是，这轮停火究竟意味着风险解除，还是仅仅给市场争取了几天喘息时间？ 至少从盘面来看，市场正在先交易后者。油价迅速回吐战争溢价，风险资产迎来修复，但美伊之间的核心分歧并没有真正解决。因此，本周市场的关注点，也将从局势会不会继续升级，逐渐转向油价回落之后，美联储和科技巨头会给出什么答案。 上周，市场同时在算两笔账 上周市场的压力，主要来自两个方向。 一边是布伦特原油突破100美元，能源价格上涨重新推高通胀和加息预期；另一边是谷歌、特斯拉绩后下跌，投资者开始重新审视AI资本开支与现金流回报。 这两条线最终汇合到科技股估值上。油价和美债收益率上升，压缩了高估值板块的空间；资本开支持续增加，又让市场开始追问AI投入何时能够真正转化成利润。 所以，上周费城半导体指数和存储股的大跌，并不只是地缘风险造成的，而是宏观压力与AI回报担忧同时发酵。 如今油价随着美伊暂停互袭而快速回落，宏观压力暂时得到缓解，但AI资本开支这笔账，还没有算完。 油价回落，可能只救得了7月 本周第一个真正的考验，来自美联储。 按照目前多数机构的判断，美联储本周更可能维持利率不变。毕竟，美国6月CPI明显降温，核心通胀也低于预期，而周一油价大幅回落，又进一步降低了立即加息的紧迫性。 但这并不意味着本周会议会轻松过关。 就在两周前，市场对7月加息的预期一度只有10%左右。随着油价突破100美元、美国推出新一轮关税，美联储7月加息25个基点的概率又迅速升至三成以上。更加关键的是，美联储内部的鹰派声音也在增加，洛根、哈马克等官员已经公开表达了对通胀的担忧。 因此，本周真正的悬念并不只是“加不加息”，而

昨天的市场，给AI交易出了一个新问题。 谷歌二季度营收、经营利润和云业务全面超过预期，公司甚至进一步上调了全年资本开支指引。按照过去两年的交易逻辑，这原本应该是一份足以继续点燃AI行情的财报。 结果，谷歌盘后一度跌超4%。 另一边，特斯拉营收同样高于市场预期，股价盘后却一度跌超5%。但就在两家科技巨头下跌的同时，美光、SK海力士等存储股盘后走强，韩股开盘后三星电子和SK海力士明显上涨，超微电脑更是因为订单和利润率指引大涨近20%。 同样是AI投资，为什么出钱的人跌了，卖设备的人却涨了？ AI投资没有降温，市场却开始追问回报 单看谷歌的财报，AI需求依然强得惊人。 二季度Alphabet营收同比增长24%，谷歌云收入同比大增82%，云业务积压订单首次突破5000亿美元，Gemini月活跃用户达到9.5亿。更重要的是，公司将全年资本开支指引上调至1950亿—2050亿美元，并明确表示，未来仍会继续增加数据中心、AI服务器和算力设施投入。 这份财报至少说明了一件事：超大型云厂商并没有削减AI投资，反而还在继续加码。 但市场担心的，也恰恰是这一点。 谷歌二季度资本支出达到449亿美元，较去年同期几乎翻倍，自由现金流已经转负。虽然云业务增长很快，订单也足够多，但资本开支什么时候能真正转化成利润，仍然没有一个足够清晰的答案。 特斯拉的问题更加直接。 二季度营收虽然同比增长26%，但运营利润只有3.98亿美元，远低于市场预期；调整后每股收益和毛利率同样不及预期，自由现金流也重新转负。与此同时，公司还表示，未来两三年资本支出将继续增长，今年投入规模预计超过250亿美元。 也就是说，特斯拉现在同样处于一种“收入在增长，现金流却越来越紧”的状态。 所以，谷歌和特斯拉的下跌，并不代表市场不相信AI了，而是投资者开始追问一个更现实的问题： 这些越来越庞大的投入，究竟什么时候才能带来足够高的回报？

AI交易，昨晚突然杀回来了。 美股三大指数集体反弹，结束连续三个交易日下跌。道指上涨0.74%，标普500指数上涨0.89%，纳指上涨1.29%。但真正点燃市场情绪的，还是此前跌得最狠的芯片板块。 费城半导体指数单日暴涨5.21%，30只成分股全线上涨。闪迪涨超14%，SK海力士ADR涨超13%，美光、西部数据涨超12%，希捷科技涨超11%；英特尔、AMD涨超8%，ARM、应用材料涨超7%，台积电涨超5%。 这轮反攻也不只发生在美股。 昨天A股芯片产业链集体爆发，上证指数上涨1.79%，深证成指上涨4.81%，创业板指大涨7.05%，科创50指数更是暴涨10.73%，创下2024年10月以来最大单日涨幅。港股半导体同样强势，华虹宏力、澜起科技双双上涨超过17%，PCB、光通信、国产AI算力等方向全面活跃。 从美光、海力士到中芯国际、华虹宏力，再到PCB、光模块、液冷和先进封装，资金几乎沿着整个AI硬件产业链重新买了一遍。 问题是，昨晚并不是一个典型的风险偏好回升环境。 油价站上90美元，战争风险并没有消失 就在芯片股大幅反弹的同时，国际油价也继续上涨。 WTI原油升至85美元附近，布伦特原油重新站上91美元，创近五周以来最高收盘水平。黄金上涨超过1.7%，今天早盘又重新突破4100美元；美元指数站上101，10年期美债收益率维持在4.6%以上。 推动油价上涨的，依然是不断升级的中东局势。 特朗普明确表示，目前没有兴趣与伊朗会晤，并威胁美国可能“很快”打击伊朗位于纳坦兹附近的“镐山”地下核设施，而且打击力度会非常猛烈。伊朗方面随即警告，如果美国袭击核设施，地区内所有美国及其盟友的利益都将成为报复目标。 与此同时，美军已经连续十余晚对伊朗发动空袭，伊朗则继续打击美国在巴林、科威特等地的军事设施。胡塞武装宣布对沙特实施海上禁运，又把风险从霍尔木兹海峡进一步扩散到了红海和曼德海峡。

昨晚的市场，又出现了一个看起来有些矛盾的组合。 一边是美国通胀数据连续降温，市场对美联储7月加息的担忧明显下降；另一边，美股科技股却继续遭到抛售，纳指下跌1.47%，费城半导体指数重挫4.29%，存储芯片、光通信以及部分AI概念股跌幅进一步扩大。 SK海力士ADR暴跌超过13%，闪迪跌超12%，希捷科技跌10%，西部数据跌超9%，美光科技、英特尔、AMD、Arm和博通也普遍下跌超过5%。就连刚刚交出超预期财报的台积电，也没能逃过这一轮调整。 如果只看宏观数据，这样的盘面似乎不太合理。 美国6月CPI和PPI接连弱于预期，市场对7月立即加息的定价已经降到一成左右。正常情况下，加息预期降温，应该有利于成长股估值修复。 但市场给出的答案却完全相反。 一、通胀确实降温了，但美国经济还没有弱到需要转鸽 先看这两天最重要的宏观变化。 美国6月CPI环比下降0.4%，核心CPI环比接近零增长，未经四舍五入后甚至出现轻微负值。随后公布的PPI同样弱于预期，通胀互换市场迅速降温，一年期通胀预期一度跌破2%。 连续两份低于预期的通胀数据，直接改变了市场对美联储短期政策路径的判断。 此前，交易员一度认为美联储可能在7月重新加息，但目前利率期货显示，7月维持3.50%至3.75%利率区间不变的概率已经接近九成，加息25个基点的概率只剩一成左右。 单看通胀，美联储确实已经没有必要在7月急着继续收紧。 但问题在于，美国经济也没有弱到需要美联储释放明显的宽松信号。 美国6月零售销售环比增长0.2%，虽然较5月修正后的1%明显放缓，但仍符合市场预期。更值得注意的是，整体零售销售放缓，很大程度上受到汽油支出下降拖累。剔除加油站后，零售销售环比仍增长0.7%，说明美国消费者并没有突然失去购买力。 就业市场同样保持韧性。 截至7月11日当周，美国初请失业金人数降至20.8万人，不仅低于市场预期，也是5月初以来的

IBM单日暴跌超过25%，创下公司历史最大单日跌幅；另一边，纳指上涨0.9%，费城半导体指数涨超2%，英伟达、美光、英特尔集体走强，SK海力士ADR更是暴涨超过27%。 一家老牌科技巨头突然崩盘，却没有拖垮整个科技板块。真正改变市场情绪的，是美国6月CPI超预期降温，迅速压低了美联储7月加息的概率。 但就在市场准备松口气的时候，沃什又在国会听证会上强调，抗通胀远未结束，美联储对持续高通胀“零容忍”。 一边是通胀降温，一边是美联储主席继续放鹰。美联储接下来到底会怎么走？ 宏观压力缓和后，市场重新开始挑业绩 截至收盘，道指微涨0.02%，标普500指数上涨0.38%，纳指上涨0.9%。 芯片和存储方向成为昨晚最强的板块。费城半导体指数上涨2.54%，英伟达、英特尔涨超4%，美光科技涨近5%，应用材料、阿斯麦和AMD同步走强。SK海力士ADR单日暴涨超过27%，虽然其中包含流通筹码有限、期权上线和跨市场溢价等交易因素，但也再次说明，资金对AI存储和数据中心产业链的热度并没有消退。 银行股表现同样不弱。高盛大涨超过9%，摩根大通上涨超2%，多家大型银行二季度盈利整体好于市场预期，进一步稳定了市场情绪。 但IBM却成为昨晚最大的反面案例。 公司预计二季度营收约为172亿美元，低于市场预期的180亿美元，基础设施业务销售额意外下降约7%。IBM管理层给出的解释是，企业客户正在把更多预算转向AI服务器、数据中心、DRAM和NAND等硬件设备，传统软件及部分IT支出因此受到挤压。 所以，IBM暴跌并不完全代表科技需求恶化，更像是企业资本开支正在重新分配。 当宏观压力缓和之后，市场并没有选择无差别上涨，而是重新开始区分：谁真正受益于AI资本开支，谁的业绩又已经跟不上预期。 这也说明，美股当前对“业绩爆雷”的容忍度已经非常低。 CPI打掉的是7月加息，不是打开降息 昨晚真正改变市场定价的，还

RocBank消息，昨晚美股三大指数集体收跌，道指下跌0.26%，标普500指数跌0.79%，纳指跌1.55%，费城半导体指数更是重挫4.78%。存储板块继续成为重灾区，闪迪暴跌超12%，SK海力士ADR跌超9%，英特尔跌超6%，美光、AMD、应用材料跌幅均超过4%，AI产业链几乎全线承压。 另一边，大宗商品却完全是另一番景象。WTI原油单日暴涨超9%，布伦特原油重新站上83美元；黄金盘中一度跌破4000美元整数关口，创出近期新低。 原油暴涨，只是表象 昨天盘面最大的推动因素，其实来自中东局势再次升级。 特朗普几乎在一天之内，把市场此前已经有所缓和的风险预期重新推翻：宣布恢复对伊朗港口实施海上封锁，计划对经由霍尔木兹海峡运输的货物征收20%的费用，同时证实美军已经连续第三晚对伊朗展开空袭，并正式通知国会，美伊战事重新爆发。 这些消息看似各自独立，但市场最终读出来的，其实只有一个信号：此前已经有所缓和的战争风险，再次被特朗普推到了台前。 于是，承担全球约20%海运原油运输的霍尔木兹海峡再次成为市场焦点，国际油价也迅速给出反应。WTI原油单日上涨近9%，布伦特原油重新站上82美元，创下近阶段最大单日涨幅。 如果放在过去几周，故事讲到这里基本就结束了。 但昨天真正让市场紧张的，并不是油价上涨本身。 而是油价上涨之后，会发生什么。 过去几个月，美国整体通胀已经出现反复，而能源价格一直是最容易重新推高通胀的变量。一旦油价重新进入上升通道，市场首先想到的就不是原油还能涨多少，而是美联储会不会因此继续维持高利率，甚至重新讨论加息。 也就是说，昨天市场真正交易的，并不是战争。 而是战争可能重新点燃通胀。 AI为什么继续跌？ 这也是昨天科技股跌得比原油涨得更值得关注的原因。 就在市场重新开始交易中东风险的时候，美联储理事沃勒再次释放鹰派信号。他表示，如果本周公布的核心CPI继续表现强劲，美联

昨天凌晨，美联储公布了6月FOMC会议纪要。 很多人第一眼看到的是：利率没变，6月还是按兵不动。 但如果只是看到这里，这份会议纪要基本算白看了。 市场昨天真正重新定价的，并不是6月有没有加息，而是美联储内部开始认真讨论另一件事——如果通胀迟迟下不来，未来还有没有必要重新收紧政策。 也正是在会议纪要公布之后，市场对利率路径的预期再次出现变化。与此同时，美伊局势重新升温，国际油价快速反弹，通胀这条线又重新回到了市场中央。 昨天盘面看上去有点拧巴：原油上涨，黄金回落，道指跌超500点，纳指却逆势收红。如果把这些走势和会议纪要放在一起看，其实资金交易的都是同一件事——市场开始重新交易通胀。 美联储真正出现分歧的，不是6月，而是下半年 如果只看会议结果，这次FOMC几乎没有悬念。 所有票委一致支持将联邦基金利率维持在3.50%至3.75%区间，没有人主张立即采取行动。 真正值得看的，是会议纪要里记录的讨论过程。 纪要显示，确实有少数官员认为，按照当时掌握的数据，6月已经具备进一步收紧政策的理由。不过，这些官员最终还是支持维持利率不变，希望继续观察更多经济数据，而不是急着行动。 真正的分歧，其实出现在后面。 一部分官员认为，如果未来几个月通胀开始回落，到今年年底维持当前利率，甚至适度下调利率都是合理的；另一部分官员则认为，如果通胀继续高于目标，年底利率可能需要高于当前水平。 这也是我觉得整份会议纪要最值得关注的地方。 大家并没有争论"今天要不要加息"，真正争论的是今天不加，以后到底还要不要加。 看起来只是几句话的区别，但对市场来说意义完全不一样。 过去半年，市场几乎默认美联储下一步迟早会重新降息；而现在，加息虽然还不是市场的一致预期，却重新回到了所有人的讨论范围。 为什么通胀又成了市场最关心的事？ 如果把会议纪要拆开来看，会发现官员们讨论最多的，已经不是经济增长，而是通胀到底还能不能顺

昨晚美股继续刷新历史高点，道指首次站上53000点，纳斯达克和标普500指数再度收涨，费城半导体指数结束连续调整重新反弹，AMD、高通、博通、台积电等芯片股几乎全线走强。经历了上周短暂降温之后，AI板块重新获得资金青睐，市场情绪明显有所修复。按照这样的盘面节奏，今天亚洲市场原本应该顺理成章地延续这股乐观情绪。 结果真正“引爆”市场的，却是三星。 今天早间，三星电子公布了二季度初步业绩。公司预计二季度营业利润达到89.4万亿韩元，同比增长1810%，不仅刷新历史同期纪录，也远超市场此前预期。按照公开数据计算，这一季度营业利润甚至已经超过了英伟达上一季度的营业利润。无论放在任何行业，这都是一份足够惊艳的成绩单。 但盘面给出的反馈却完全相反。 三星电子开盘后股价一度跌超6%，随后虽然跌幅有所收窄，但全天依旧明显跑输市场。利润创历史新高，股价却迎来大跌，这种组合并不常见。市场真正困惑的，也不是三星这一季度赚得够不够多，而是这样一份几乎挑不出毛病的财报，为什么反而没有换来更高的估值？ 这大概也是最近整个AI产业链最值得复盘的一件事。 如果只看产业本身，很难找到悲观的理由。 HBM依旧是目前全球最紧缺的存储产品之一，主流厂商的产能早已提前锁定，订单已经排到明后年。DRAM价格持续上涨，NAND市场也结束了此前长时间低迷的状态，价格重新进入上行周期。无论是三星、SK海力士还是美光，最近几个月公布的数据都在不断印证同一个事实——AI服务器仍然在大量采购高端存储，整个产业链景气度没有出现明显变化。 需求端同样没有降温。 微软、Meta、亚马逊、谷歌等几家超大规模云厂商，今年以来都没有释放削减AI资本开支的信号。相反，从公开披露的数据来看，几家公司仍在持续扩建数据中心，提高GPU采购规模，围绕AI模型训练和推理继续投入。市场此前最担心的资本开支见顶，目前至少还没有看到明确证据。 最近一段时间，

黄金上演了一场大反转。 今天早盘，现货黄金一度跌破3950美元/盎司，创下去年11月以来新低。就在昨天，黄金才刚刚失守4000美元整数关口，没想到今天盘中再次快速下探。不过，随着低位买盘进场，黄金随后迅速收复跌幅，截至目前已经重新站上4020美元附近。白银同样在盘中大幅波动，贵金属市场明显进入剧烈博弈阶段。 可另一边，风险资产却完全是另一幅景象。 昨晚美股迎来全面反攻，纳指大涨2.07%，标普500指数上涨1.18%，费城半导体指数更是在盘中一度大跌超3%的情况下，上演深V反转，最终收涨3.83%。特斯拉大涨超8%，谷歌涨近5%，应用材料创历史新高，西部数据、希捷、阿斯麦、台积电等半导体产业链集体走强。 而今天，A股和港股又把这条逻辑延续了下来。 A股三大指数集体收涨，上证指数上涨0.5%，深证成指大涨2.48%，创业板指上涨2.99%，成交额依然维持在3.27万亿元的高位。MLED、光学光电子、半导体、电子等科技板块全面爆发，市场资金重新回流AI硬件产业链。 港股则出现明显分化，恒生指数下跌0.63%，但恒生科技指数逆势上涨1.80%。联想集团上涨8.27%，智谱涨超7%，小鹏汽车上涨7.17%，华虹半导体上涨5.49%，资金继续追逐科技成长方向；而老铺黄金、农夫山泉等消费权重则明显承压。 一个是黄金剧烈震荡，一个是全球科技股继续走强。市场为什么会突然走出两套截然不同的交易逻辑？ 黄金跌的，并不只是地缘风险 很多人第一反应，会把黄金下跌归因于中东局势缓和。 但如果仔细看消息，会发现事情远没有那么简单。 特朗普表示，美伊双方将在多哈举行会晤；可伊朗外交部随即否认未来几天会与美国举行任何级别谈判，并强调当前重点仍是执行谅解备忘录。与此同时，伊朗又围绕霍尔木兹海峡连续发声，强调所有船只必须按照“伊朗线路”通行，并表示排雷工作将由伊朗单独负责；以色列方面也表示，已经做好再次对伊朗